El triángulo de Fábrega y el temor de Kicillof

Artículo de Maximiliano Montenegro

Publicado en El Cronista 22.7.14

El presidente del Banco Central, Juan Carlos Fábrega, habla con todos. Dirigentes políticos opositores, empresarios, inversores extranjeros y banqueros son recibidos con cordialidad en el edificio de la calle Reconquista, donde escuchan la ‘teoría del triángulo’. Con un fibrón en mano, el funcionario, cuyo mandato vence en septiembre de 2016, se planta frente a un pizarrón blanco y ahí nomás dibuja paciente ‘tres puntitos’: uno, representa la tasa de inflación. Otro, a la misma altura, simboliza el dólar. El punto elevado sobre los otros dos ilustraría la tasa de interés. Luego, une los tres puntitos y muestra el triángulo que graficaría el objetivo del Banco Central: el dólar debe seguir a la inflación para preservar la competitividad; y la tasa de interés debe ser más alta que la inflación y el dólar esperado para incentivar la pesificación. Hasta ahora, nadie se animó a interrumpirlo y decirle que el ‘plan’ no se está cumpliendo. El Central clavó el dólar oficial en los últimos dos meses y se sospecha que volverá a funcionar como única ancla antiinflacionaria, hasta que aguante. Mientras que, por presión de la Rosada, la tasa de interés está de nuevo debajo de la inflación, lo cual desalienta la pesificación, aunque no logre darle algo de oxígeno a la actividad económica.

Sin embargo, Fábrega concita la simpatía de sus ocasionales interlocutores porque no aburre con disquisiciones históricas, ni relatos épicos. Es conciente de que su margen de maniobra es acotado, mientras el Gobierno no reduzca el déficit fiscal –recortando subsidios económicos– y reclame que el Central emita una montaña de pesos para tapar el bache. También admite los límites políticos que enfrenta Cristina a la hora de profundizar la poda de subsidios. Y reconoce que el exceso de pesos y la falta de dólares solo podría resolverse en el corto plazo, una vez superada la crisis de los holdouts, con el ingreso de fondos frescos mediante la colocación de bonos en los mercados de capitales.

Quienes visitan a Kicillof salen más preocupados. El ministro deja en claro desde el vamos que la negativa a negociar con los holdouts no es una estrategia sino una imposición de la realidad. El temor a que se dispare la famosa cláusula RUFO (Rights Upon Future Offers) es real. La RUFO dice claramente que, antes de enero de 2015, Argentina no puede hacer una ‘oferta voluntaria’ (voluntary ofering) a los holdouts superior a los canjes 2005 y 2010 (con quitas del orden del 65%), porque eso daría derecho a los bonistas a reclamar el mismo beneficio en las cortes de Estados Unidos. Ayer, Capitanich dramatizó: “Acá el problema central es que puedo disparar un pasivo enorme, un acrecentamiento de la deuda externa de u$s120 mil millones a más de 500 mil millones”.

Kicillof sostiene que no recibió ninguna “opinión limpia” del ejército de abogados que consultó, locales y extranjeros. Todos coinciden en que existe un 99% de probabilidades de que un pago en bonos a los Buitres sea interpretado como el cumplimiento compulsivo de la sentencia de Griesa y no como una negociación voluntaria. Pero nadie le garantiza que algún juez norteamericano lo interprete de otro modo. “Cómo voy a dejar todo librado a la justicia norteamericana si ya un juez (Griesa) interpretó el pari passu de una manera descabellada, perjudicando a terceros, al bloquear los fondos que van a los bonistas (que ingresaron al canje)”, razona el ministro. Ni los abogados de la Procuración del Tesoro le garantizan que la cláusula de acreedor más favorecido no se extienda al resto de los bonistas del canje si se acuerda con los Buitres antes de que expire la RUFO, en enero próximo. “Miren lo que les pasó a los funcionarios de la Alianza, con una ley y un dictamen de la Procuración, hoy están todos procesados”, agrega Kicillof.

Con la misma lógica desechó las alternativas que le acercaron bancos de inversión para comprar la deuda de los Buitres: “Nos proponen comprar los bonos y que nosotros se los paguemos a partir de enero. Pero en el medio dejamos todos los dedos marcados. Es lo mismo: no aseguran que no se aplique la RUFO”.
La probabilidad de disparar la cláusula RUFO es muy baja, pero Cristina decidió no correr el riesgo con el argumento de que el castigo sería intolerable, un escenario apocalíptico que ni siquiera ‘Lilita’ Carrió imaginaría: juicios que podrían engrosar la deuda en más de u$s 300.000 millones.

Los funcionarios citan un caso que ya se estudió en teoría de los juegos. Si tenés 99% de probabilidades de ganar 1 millón de dólares, pero 1% de que si perdés te corten la cabeza, ¿te arriesgarías a jugar?
Las restricciones que pesan sobre la administración K no son solo legales y financieras. La dupla Cristina-Kicillof también evalúa una restricción política: el costo de que se dispare la cláusula RUFO recaería en el Gobierno, mientras que la responsabilidad si Argentina entrara en default el 30 de julio próximo podría ser endilgada al juez Griesa, que bloquea los 539 millones que se enviaron para cancelar los intereses del bono Discount.

En Economía creen que en caso de que el país fuera declarado en default, el mayor impacto sería en el sector privado. Habría que olvidarse del financiamiento en dólares en la segunda mitad del año. Y se consolidaría el escenario de más recesión, tasas de interés más caras y presiones sobre el dólar paralelo. El riesgo legal es que acreedores con bonos Discount o Par –que vencen en 2033 y 2038, bajo ley extranjera– soliciten en los tribunales de Nueva York la “aceleración” de los bonos, y sumen reclamos por u$s 28.000 millones. Para eso tendrían que reunirse el 25% de esos bonistas y el Gobierno tendría entonces otros 60 días para regularizar los vencimientos.

Desde la perspectiva de Kicillof solo queda rogar que el juez Griesa restablezca el amparo para ganar tiempo y estirar los plazos para acercarse a enero de 2015. Recién para entonces evalúa una propuesta integral no solo para los Buitres que ganaron el juicio en Nueva York sino para todos los holdouts.

Se entiende así por qué Cristina se abrazó al ‘swap’ de monedas por el equivalente a u$s 11.000 millones con China para ‘blindar’ al Banco Central ante futuras corridas al dólar. El anterior ‘swap’, en 2009, incorporaba una cláusula estándar exigida por todos los bancos centrales, incluido el chino: no se podía implementar en caso de que el país estuviera en ‘default’. ¿Se habrá salvado ese escollo legal en este nuevo ‘salvataje chino’?

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