Marx, Keynes y Olivera
Emisión e inflación
(Columna de Martín Tetaz, economista, profesor de la UNLP y la UNNoBA, investigador del Instituto de Integración Latinoamericana -IIL- y del Centro de Estudios Distributivos Laborales y Sociales -CEDLAS-. Twitter: @martintetaz)
El domingo 25 de marzo del 2012 la presidenta del BCRA inmortalizó una de sus más controvertidas frases en el suplemento económico de Página 12: “Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación”. La afirmación de Marcó del Pont no es, sin embargo, sólo sostenida por un puñado de economistas militantes de la causa nacional y popular, sino que el propio viceministro de Economía, Axel Kicillof, dijo hace poco en el Congreso que “…para los que piensan que la emisión es la causa exclusiva del aumento de precios, les recuerdo que vivimos en un laboratorio de expansión monetaria.
Estados Unidos cuadruplicó su base monetaria, la Unión Europea la duplicó, y el Banco de Inglaterra la cuadruplicó. ¿Y en estos países hay riesgo de inflación? No, hay riesgo de deflación”.
Lo cierto es que decir que existe una relación (después veremos cuál) entre la cantidad de medios de pago y los precios de la economía es una obviedad tal que incluso Carlos Marx la planteó antes que los propios monetaristas, cuando en su “Contribución a la Crítica de la Economía Política”, distinguiendo claramente al dinero mercancía del dinero fiduciario, decía que “la cantidad de los billetes de papel está determinada por la cantidad de dinero de oro que los mismos representan en la circulación, y puesto que sólo son signos de valor en la medida en que lo representan, su valor está simplemente determinado por su cantidad. Por lo tanto, mientras que la cantidad del oro circulante depende de los precios de las mercancías, el valor de los billetes de papel circulante depende exclusivamente, por el contrario, de su propia cantidad”.
En el pensamiento marxista, la cantidad de oro era en realidad endógena, en tanto y en cuanto circulaba lo necesario para hacer las transacciones diarias y se atesoraba el resto, de modo que manteniendo constante la preferencia por liquidez (el atesoramiento), un crecimiento de la actividad económica que alterara la relación entre la cantidad de oro y la cantidad de bienes (un crecimiento mayor en la productividad industrial que en la de la minería que extraía el oro, por ejemplo), implicaba necesariamente una modificación (una caída en nuestro ejemplo) de todos los precios en relación al oro.
La endogeneidad del dinero también estaba en la mente de Julio Olivera, cuando en su Teoría no Monetaria de la Inflación planteaba que “dada la elasticidad finita de oferta y de demanda de los bienes, cualquier cambio en las condiciones marginales de sustitución determina una variación de los precios relativos; por otra parte, dada la rigidez descendente de los precios en dinero dentro de los marcos actuales de la organización capitalista, toda variación de los precios relativos se traduce por un aumento del nivel general de los precios”. Lógicamente, Olivera no desconocía la importancia de la inflación monetaria, al punto que sostenía que “resulta difícil que, ante un alza de precios impulsada por fenómenos ‘reales’, la respuesta de la autoridad monetaria consistía en proveer exactamente la cantidad indispensable de medios de pago: aunque se proponga esta línea de conducta, no hay ninguna manera práctica de calcular esa cantidad con precisión. En mayor o menor medida, el ajuste monetario será, pues, imperfecto. Si excede la cantidad precisa, una ola secundaria de inflación de demanda se superpondrá al alza de precios provocada por los factores no monetarios. Luego, en Elementos Fundamentales… Marx explica la relación que debe existir entre el dinero fiduciario y el respaldo: ‘…un tálero de papel dice representar el mismo valor de un tálero de plata. En el caso de que fuera quebrantada seriamente la confianza en el gobierno o que dicho papel moneda fuera emitido en proporciones superiores a las necesidades de circulación, el tálero de papel dejaría de equivaler en la práctica al tálero de plata y se depreciaría en cuanto ha caído por debajo del valor expresado en su título”.
La cita anterior muestra porque la comparación de Kicillof no aplica. Si la población tiene tal confianza en un Estado que elige utilizar su moneda para hacer las transacciones y para atesorar, se relaja la relación de dependencia entre el dinero fiduciario y su respaldo en metálico. En el último reporte del Bank for International Settlements, por ejemplo, el dólar aparece como la moneda más negociada del mundo, seguida por el euro y con la libra esterlina en el cuarto lugar. El peso argentino, no figura entre las cuarenta principales monedas (sí están el real, el dólar canadiense y el australiano).
Luego, si existe un sobrante de dinero respecto del necesario para hacer las transacciones regulares y la gente tiene confianza en el Gobierno, pues lo atesorará y ese excedente cumplirá el mismo rol que un bono de deuda emitido por el Estado (solo que no pagará interés) (1). Por esa razón Estados Unidos, Europa e Inglaterra pueden aumentar la emisión sin generar inflación, en tanto y en cuanto el mundo confía en esas monedas como unidad de atesoramiento (máxime si prevé deflación).
Las consecuencias
En síntesis, el impacto inflacionario de la emisión monetaria no depende de una teoría económica particular, sino de los canales por los que transita el shock monetario. Un aumento de la cantidad de dinero puede ir entonces a tres lugares alternativos: demanda efectiva, liquidez, o activos. Si se va a activos sube el precio de estos (o agota las reservas bajo tipo de cambio fijo). Basta ver lo que sucedió en nuestro país con el cepo, primero y con el dólar blue, luego. Presiones en las cuevas mediante, en los últimos tres meses esos excedentes se canalizaron a la Bolsa. Si, por el contrario, redunda en mayor demanda por liquidez, su impacto es neutro (tanto en actividad como en precios). Nótese, sin embargo, que a menos que se arroje el dinero desde un helicóptero, siempre habrá una primer impacto o bien en demanda efectiva o bien en activos. Si se canaliza a demanda efectiva, entonces estamos en el caso keynesiano. En el capítulo 21 de la “Teoría General” se enuncia que asumiendo inelasticidad de la oferta en pleno empleo, “si la demanda efectiva cambia en la misma proporción que la cantidad de dinero… los precios variarán en la misma proporción que la cantidad de dinero”.
Es obvio que esto no es cierto bajo desempleo, en cuyo caso el traslado a precios dependerá de la capacidad de la oferta para ajustarse a los shocks de demanda efectiva, generados por la expansión monetaria.
Entonces, la emisión no causa inflación si se va a activos (aunque sube el precio de éstos), si se incrementa la preferencia por liquidez (cosa que no sucede en un contexto inflacionario, sino justamente cuando se espera deflación en bienes o activos) o si, haciendo subir la demanda efectiva, se encuentra en un contexto de alto desempleo de factores productivos (oferta elástica). Pero como bien sostiene Keynes, aun en este último caso, habrá sectores con ofertas más inelásticas que otros (cuellos de botella), y rendimientos probablemente decrecientes de los factores, que empujarán de todos modos los precios al alza. Por último, agotado el desempleo coyuntural (algo que se puede dar por seguro luego de duplicar el producto en diez años), el exceso monetario que no encuentre canalización en activos alternativos, se irá a precios inexorablemente.
(1) Le doy el crédito a Fabian Amico por plantear esta idea en “Finanzas funcionales. Bancos centrales e inflación en Argentina”.
– 21 octubre, 2013
(Columna de Martín Tetaz, economista, profesor de la UNLP y la UNNoBA, investigador del Instituto de Integración Latinoamericana -IIL- y del Centro de Estudios Distributivos Laborales y Sociales -CEDLAS-. Twitter: @martintetaz)
El domingo 25 de marzo del 2012 la presidenta del BCRA inmortalizó una de sus más controvertidas frases en el suplemento económico de Página 12: “Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación”. La afirmación de Marcó del Pont no es, sin embargo, sólo sostenida por un puñado de economistas militantes de la causa nacional y popular, sino que el propio viceministro de Economía, Axel Kicillof, dijo hace poco en el Congreso que “…para los que piensan que la emisión es la causa exclusiva del aumento de precios, les recuerdo que vivimos en un laboratorio de expansión monetaria.
Estados Unidos cuadruplicó su base monetaria, la Unión Europea la duplicó, y el Banco de Inglaterra la cuadruplicó. ¿Y en estos países hay riesgo de inflación? No, hay riesgo de deflación”.
Lo cierto es que decir que existe una relación (después veremos cuál) entre la cantidad de medios de pago y los precios de la economía es una obviedad tal que incluso Carlos Marx la planteó antes que los propios monetaristas, cuando en su “Contribución a la Crítica de la Economía Política”, distinguiendo claramente al dinero mercancía del dinero fiduciario, decía que “la cantidad de los billetes de papel está determinada por la cantidad de dinero de oro que los mismos representan en la circulación, y puesto que sólo son signos de valor en la medida en que lo representan, su valor está simplemente determinado por su cantidad. Por lo tanto, mientras que la cantidad del oro circulante depende de los precios de las mercancías, el valor de los billetes de papel circulante depende exclusivamente, por el contrario, de su propia cantidad”.
En el pensamiento marxista, la cantidad de oro era en realidad endógena, en tanto y en cuanto circulaba lo necesario para hacer las transacciones diarias y se atesoraba el resto, de modo que manteniendo constante la preferencia por liquidez (el atesoramiento), un crecimiento de la actividad económica que alterara la relación entre la cantidad de oro y la cantidad de bienes (un crecimiento mayor en la productividad industrial que en la de la minería que extraía el oro, por ejemplo), implicaba necesariamente una modificación (una caída en nuestro ejemplo) de todos los precios en relación al oro.
La endogeneidad del dinero también estaba en la mente de Julio Olivera, cuando en su Teoría no Monetaria de la Inflación planteaba que “dada la elasticidad finita de oferta y de demanda de los bienes, cualquier cambio en las condiciones marginales de sustitución determina una variación de los precios relativos; por otra parte, dada la rigidez descendente de los precios en dinero dentro de los marcos actuales de la organización capitalista, toda variación de los precios relativos se traduce por un aumento del nivel general de los precios”. Lógicamente, Olivera no desconocía la importancia de la inflación monetaria, al punto que sostenía que “resulta difícil que, ante un alza de precios impulsada por fenómenos ‘reales’, la respuesta de la autoridad monetaria consistía en proveer exactamente la cantidad indispensable de medios de pago: aunque se proponga esta línea de conducta, no hay ninguna manera práctica de calcular esa cantidad con precisión. En mayor o menor medida, el ajuste monetario será, pues, imperfecto. Si excede la cantidad precisa, una ola secundaria de inflación de demanda se superpondrá al alza de precios provocada por los factores no monetarios. Luego, en Elementos Fundamentales… Marx explica la relación que debe existir entre el dinero fiduciario y el respaldo: ‘…un tálero de papel dice representar el mismo valor de un tálero de plata. En el caso de que fuera quebrantada seriamente la confianza en el gobierno o que dicho papel moneda fuera emitido en proporciones superiores a las necesidades de circulación, el tálero de papel dejaría de equivaler en la práctica al tálero de plata y se depreciaría en cuanto ha caído por debajo del valor expresado en su título”.
La cita anterior muestra porque la comparación de Kicillof no aplica. Si la población tiene tal confianza en un Estado que elige utilizar su moneda para hacer las transacciones y para atesorar, se relaja la relación de dependencia entre el dinero fiduciario y su respaldo en metálico. En el último reporte del Bank for International Settlements, por ejemplo, el dólar aparece como la moneda más negociada del mundo, seguida por el euro y con la libra esterlina en el cuarto lugar. El peso argentino, no figura entre las cuarenta principales monedas (sí están el real, el dólar canadiense y el australiano).
Luego, si existe un sobrante de dinero respecto del necesario para hacer las transacciones regulares y la gente tiene confianza en el Gobierno, pues lo atesorará y ese excedente cumplirá el mismo rol que un bono de deuda emitido por el Estado (solo que no pagará interés) (1). Por esa razón Estados Unidos, Europa e Inglaterra pueden aumentar la emisión sin generar inflación, en tanto y en cuanto el mundo confía en esas monedas como unidad de atesoramiento (máxime si prevé deflación).
Las consecuencias
En síntesis, el impacto inflacionario de la emisión monetaria no depende de una teoría económica particular, sino de los canales por los que transita el shock monetario. Un aumento de la cantidad de dinero puede ir entonces a tres lugares alternativos: demanda efectiva, liquidez, o activos. Si se va a activos sube el precio de estos (o agota las reservas bajo tipo de cambio fijo). Basta ver lo que sucedió en nuestro país con el cepo, primero y con el dólar blue, luego. Presiones en las cuevas mediante, en los últimos tres meses esos excedentes se canalizaron a la Bolsa. Si, por el contrario, redunda en mayor demanda por liquidez, su impacto es neutro (tanto en actividad como en precios). Nótese, sin embargo, que a menos que se arroje el dinero desde un helicóptero, siempre habrá una primer impacto o bien en demanda efectiva o bien en activos. Si se canaliza a demanda efectiva, entonces estamos en el caso keynesiano. En el capítulo 21 de la “Teoría General” se enuncia que asumiendo inelasticidad de la oferta en pleno empleo, “si la demanda efectiva cambia en la misma proporción que la cantidad de dinero… los precios variarán en la misma proporción que la cantidad de dinero”.
Es obvio que esto no es cierto bajo desempleo, en cuyo caso el traslado a precios dependerá de la capacidad de la oferta para ajustarse a los shocks de demanda efectiva, generados por la expansión monetaria.
Entonces, la emisión no causa inflación si se va a activos (aunque sube el precio de éstos), si se incrementa la preferencia por liquidez (cosa que no sucede en un contexto inflacionario, sino justamente cuando se espera deflación en bienes o activos) o si, haciendo subir la demanda efectiva, se encuentra en un contexto de alto desempleo de factores productivos (oferta elástica). Pero como bien sostiene Keynes, aun en este último caso, habrá sectores con ofertas más inelásticas que otros (cuellos de botella), y rendimientos probablemente decrecientes de los factores, que empujarán de todos modos los precios al alza. Por último, agotado el desempleo coyuntural (algo que se puede dar por seguro luego de duplicar el producto en diez años), el exceso monetario que no encuentre canalización en activos alternativos, se irá a precios inexorablemente.
(1) Le doy el crédito a Fabian Amico por plantear esta idea en “Finanzas funcionales. Bancos centrales e inflación en Argentina”.
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