LA RACIONALIDAD VS. EL FUNDAMENTALISMO: FABREGAS - KICILLOF

No hay que perder de vista que la idea central del gobierno, como dijimos la semana pasada, es aplicar algunas medidas aisladas que le permita llegar a mediados de 2015 con chances electorales de participar en un Ballotage.   Para tener chances electorales dentro de un año y medio, el gobierno sabe que tiene que preocuparse por resolver el problema de la caída de las reservas del BCRA, el dólar paralelo y la brecha cambiaria y la inflación en el corto plazo.   ¿La pregunta más importante a contestar es si la nueva conducción, Capitanich /Kicillof, tendrá éxito en su triple objetivo? Esta respuesta exige poder anticipar la futura evolución de la trayectoria de la inflación, del dólar paralelo y las reservas.    Poder anticipar dichas trayectorias futuras amerita predecir el impacto de las medidas económicas que el gobierno ya tomó y las que pueda llegar a adoptar.    Poder adelantar el impacto de las medidas exige no sólo identificar el origen de los problemas macroeconómicos, sino entender las inter relaciones entre cada uno de ellos y su impacto sobre la totalidad de los mercados a lo largo del tiempo.   El origen de los problemas   El trauma macroeconómico actual está caracterizado fundamentalmente por una fuerte inflación, los problemas cambiarios y la caída de las reservas.    Sin embargo, la inflación, los problemas cambiarios y la pérdida de reservas son sólo consecuencias y no el centro neurálgico del problema.    La distorsión de precios relativos es el principal problema estructural detrás de los desequilibrios macroeconómicos actuales. Los subsidios y la política de precios regulados abarataron en forma exagerada un conjunto de bienes y servicios, lo que generó, por un lado, una sobre expansión del consumo y por el otro desestimuló la inversión.   Por ende, se generaron altas tasas de crecimiento con aceleración inflacionaria y desabastecimiento.   Según las declaraciones del ministro de Economía, la política de subsidios brindó poder adquisitivo a los consumidores y competitividad a las empresas y generó tasas de crecimiento elevadas.    En este marco, se intensificó la política de subsidios y de ingresos para generar más consumo y más crecimiento. Los subsidios pasaron de 0% (2004) a 5% (2013) del PBI. Como consecuencia de los subsidios el Estado Nacional pasó de un superávit financiero de 2.6% a un déficit de -2.6% del PBI.    En ese marco, los subsidios pasaron de estar financiados con emisión monetaria de un 25% a un 100%.   Paralelamente, el desabastecimiento y la inflación fueron atendidos con cupos / trabas a las exportaciones y acuerdos de precios, que terminaron desincentivando aún más la inversión, la producción y la oferta de bienes y servicios.    De este cóctel de políticas, surgió un escenario de crecimiento con desequilibrio fiscal y emisión monetaria crecientes, que intensificó la distorsión de precios relativos.   El gobierno con su política de subsidios, cupos y trabas acrecentó la distorsión de precios relativos e incentivó la inflación, trasladando la mayor distorsión de precios del mercado doméstico al sector externo de la economía.   La distorsión de precios relativos del sector externo se materializó en expectativas de devaluación y fuerte pérdida de reservas en 2011. El gobierno volvió a ir por detrás de los acontecimientos y no atacó el origen del problema.    Por el contrario, puso el Cepo, que incentivó aún más la distorsión de precios relativos, generando un dólar paralelo y una brecha cambiaria.    En síntesis, el dólar paralelo, la brecha cambiaria y la pérdida de reservas son el proceso de ajuste que emana de la distorsión de precios relativos.   Las medidas de la dupla Capitanich / Kicillof serían exitosas y alcanzarían su triple objetivo si y sólo si tuvieran capacidad de resolver los problemas de fondo de nuestra economía, atacando las causas de los desequilibrios y resolviendo la distorsión de precios relativos.   Las Medidas   Las reservas están cayendo a un ritmo superior a los US$ 100 millones por día. A diferencia de lo que vino sucediendo desde hace dos años, la nueva conducción se dio cuenta que para contrarrestar la pérdida de reservas no alcanza con “pisar” la salida de dólares, sino que es imprescindible también estimular la entrada de divisas.   > El Trípode: la entrada de dólares   Después de 10 años de mantener una posición férrea y contraria, el gobierno muy probablemente le pagará a los holdouts, iniciará la reestructuración de la deuda con el Club de París y “arreglará” con el FMI para poder volver a los mercados de crédito internacional, con la única intención de lograr que entren dólares. El acuerdo con Repsol es una señal hacia donde se moverá el gobierno. Pero todas estas buenas intenciones, necesitan tiempo para realizarse y sus efectos positivos sólo se plasmarán en el mediano plazo.   El acuerdo con Repsol, la primera de estas medidas en esa dirección, va por detrás de los acontecimientos y su principal objetivo es intentar atraer dólares de IED por la cuenta capital.   El ingreso neto de divisas a partir de este acuerdo podría materializarse en el mediano y largo plazo. En un escenario positivo, el acuerdo con Repsol podría conducir a una entrada neta de dólares en 2014 poco significativa en relación a la pérdida diaria de reservas. De esta manera, contribuiría poco a mitigar la presente caída de reservas y los problemas cambiarios.   > El Trípode: la salida de dólares   Tal como se venía haciendo en el pasado, se inició la aplicación de “nuevas” medidas para contener la salida de dólares. El impuesto interno a los autos de alta gama, y no tan alta, apunta a desestimular la compra de autos importados y la suba de la alícuota para las compras con tarjetas al 35% pretende reducir las compras con “plástico” en el exterior y vía internet.   Con estas medidas se apunta a que el BCRA gire menos dólares al exterior y así pierda menos reservas.   La suba de la alícuota al 35% y el nuevo impuesto a los automotores son anuncios que no implican grandes cambios en relación a las políticas aplicadas durante los últimos años y que llevaron a nuestra macroeconomía hasta su estado actual.    En este sentido, el ejemplo paradigmático es la suba al 35% de la alícuota en las tarjetas. En el pasado dicha alícuota fue subida de 0% a 15% y luego al 20%. A pesar de su suba, la velocidad a la cual el BCRA siguió perdiendo reservas se aceleró.    El impuesto a los automotores no es muy diferente a las trabas a las importaciones, que tampoco sirvieron para detener el drenaje de reservas pero sí afectaron negativamente la producción, el empleo y el nivel general de actividad económica.   Es decir, estas medidas aisladas que no resultaron en el pasado y agravaron los problemas, lucen débiles para lograr el éxito esperado.   > El Trípode: la inflación   Medidas tendientes a contener la inflación no fueron anunciadas todavía. Pero sí hubo declaraciones de los nuevos funcionarios, que sostuvieron que seguirán con los acuerdos de precios y que se propiciarán acuerdos sectoriales entre cámaras industriales y gremios con el objetivo de “coordinar” subas de salarios y precios.    Es difícil creer que los acuerdos de precios puedan ser muy diferentes a los que aplicaba el antiguo secretario de comercio interior. Si los acuerdos de precios no solucionaron el problema de la inflación en el pasado, no deberíamos esperar que lo solucionen en el presente.   A partir de algunas declaraciones y trascendidos se puede inferir que el gobierno muy probablemente apuntaría a un ajuste de nominalidades; es decir un aumento de salarios y precios similar entre sí, con un ajuste menor del tipo de cambio, para usarlo como ancla anti inflacionaria.   Claramente, si el principal problema macroeconómico es la distorsión de precios relativos, un plan basado en nominalidades tampoco estaría en condiciones de brindar solución a los actuales y principales problemas de nuestra economía.   En pocas palabras, ninguna medida parece solucionar la distorsión de precios relativos con la magnitud y a la velocidad que nuestra macroeconomía necesita. El verdadero desafío pasa por cambiar la política monetaria, fiscal y cambiaria; teniendo en cuenta las interrelaciones de las tres esferas a lo largo del tiempo.   Las reservas, el tipo de cambio y la inflación exigen que se actúe fuerte e inmediatamente desde la esfera monetaria. Las reservas se pierden a un ritmo de US$100 millones por día, es decir hay que actuar lo más rápido posible desde la esfera monetaria.    En contra juega que los efectos de la política monetaria actúan con retardo. A favor, que los cambios se pueden introducir inmediatamente.   Desde la política monetaria se debería desarrollar instrumentos en pesos que ofrecieran un retorno real (ajustado por inflación) mayor que el dólar blue. Este mecanismo incentivaría la demanda de pesos y diluiría la demanda de dólares, actuando contra la aceleración de la inflación y la apreciación del dólar en el mercado paralelo.    Con instrumentos con retornos positivos en pesos bajaría la inflación y la brecha cambiaria se reduciría en forma sustentable.   Por el contrario, en el presente, la brecha cambiaria baja a expensas de políticas inconsistentes e ineficientes. La actual reducción de la brecha cambiaria es resultado de una política inconsistente (basada en la aceleración del ritmo de devaluación oficial) y otra ineficiente (venta de bonos del ANSES que baja el “contado con liqui”).   La aceleración del ritmo de devaluación es inconsistente porque va contra los objetivos buscados. Por eso es que otra de las medidas del BCRA que ha trascendido es la colocación de letras nominadas en pesos ajustables por el tipo de cambio oficial. La Letra se entregará a las cerealeras que ingresen divisas al mercado local y será endosable, pero exclusivamente dentro de la cadena agropecuaria.    El objetivo de la medida es que los productores no esperen una mayor suba del dólar oficial para vender, sino que queden cubiertos de ese aumento al recibir la letra emitida por el BCRA.   A su vez, el dólar paralelo baja porque el ANSES vende bonos nominados en dólares, lo que es ineficiente en materia de manejo de activos. En términos coloquiales, el ANSEs le está haciendo perder dinero a nuestros jubilados.   De acuerdo a trascendidos y versiones, la nueva conducción del BCRA sería proclive a subir tasas y desarrollar activos en pesos con rendimientos positivos. Sin embargo, parece poco probable que el BCRA asuma una agresiva política de colocación de LEBACs y de suba de tasas para revertir el exceso de oferta de pesos y evitar la fuga al dólar.    La racionalidad del presidente del BCRA chocaría contra el fundamentalismo del Ministerio de Economía. En definitiva, la política monetaria no se volvería prudente y anti inflacionaria.   Lo más probable sería que la inflación no pierda terreno, que los problemas cambiarios continúen y que el drenaje de reservas siga su curso, afectando negativamente el nivel de consumo, inversión, creación de puestos de trabajo.   Paradójicamente, en este contexto macroeconómico signado por los desequilibrios, un menor nivel de actividad con menos consumo e inversión implicaría menos déficit de cuenta corriente; y por ende menos pérdida de reservas. Es decir, a expensas de menor nivel de actividad y empleo puede caer en algo la velocidad a la cual el BCRA pierde reservas.