OBJETIVO: ENTREN DÓLARES COMO SEA.

ECONOMÍA & REGIONES

informe

El acuerdo con Repsol es una maniobra rápida y desprolija que parece estar dirigida más a solucionar una problemática macroeconómica que una energética. En pocas palabras, el impulso del gobierno para llegar a este acuerdo tiene que ver con la pérdida de reservas que el BCRA (U$S 12.000 millones) sufrió este año.   El acuerdo con Repsol es una medida que va por detrás de los acontecimientos. En este sentido, es similar a la implementación del Cepo Cambiario en noviembre 2011, ya que ambos apuntan a disminuir la escasez de dólares y la pérdida de reservas, aunque, a diferencia del Cepo, que pisa la demanda de divisas, el acuerdo con Repsol intenta resolver (en parte) el problema de la escasez de divisas procurando aumentar el ingreso de dólares vía mayor IED (Inversión Extranjera Directa). N. de la R.: que Pemex ingrese dinero para explotar Vaca Muerta.   El acuerdo con Repsol es el primer eslabón de la (supuesta) cadena de medidas que se aplicarían para resolver el problema más urgente de nuestra economía: la velocidad de la caída de reservas y la brecha cambiaria. El gobierno intentará reducir la fuga y evitar que el valor del dólar paralelo siga subiendo.   En este escenario el gobierno tiene como objetivo que entren algunos dólares más, que salgan menos divisas y que la inflación ceda un “poco de terreno”. Para lograr este objetivo triple, el gobierno parecería estar dispuesto a dejar de lado la política oficial de desendeudamiento, pagar a los fondos buitres, reestructurar la deuda con el Club de París, volver a los mercados de crédito internacional y volver a tener relaciones con el FMI; todos bastiones contra los cuales se opuso a lo largo de los 10 años de gobierno.   Sin embargo, no deberíamos esperar un plan económico integral capaz de resolver los problemas estructurales que nos aquejan desde hace años.   Los desequilibrios macro seguirían presentes: ausencia de austeridad fiscal y de prudencia monetaria con el agregado de un mayor ritmo de devaluación. La idea central del gobierno es aplicar algunas medidas puntuales que le permita llegar a mediados de 2015 con chances electorales de participar en un Ballotage.   Por el lado del Ingreso de Divisas:   1) Fondo Monetario Internacional (FMI): probablemente y contradiciendo el perfil de la política aplicada desde 2003, el gobierno de CFK intentará retomar relaciones con el FMI.   Este rotundo viraje de timón obviamente no es por convicción, sino por necesidad. El gobierno necesita los dólares del FMI para engrosar reservas y el aval del organismo internacional para volver a los mercados de crédito y alcanzar resultado positivo de la cuenta de capital de la balanza de pago.   Como socio del FMI, Argentina puede recurrir a líneas de crédito que permita elevar sus reservas de manera transitoria. Sin embargo, previamente debería avanzar con los siguientes 2 requerimientos en forma conjunta:    > aceptar la observación hecha por el Fondo respecto a la veracidad de las estadísticas oficiales (IPC y PBI);   > autorizar al FMI a realizar una revisión periódica anual sobre las cuentas de Argentina, lo cual es un requisito para los países miembros (conflicto del artículo 4to.).   Si Argentina decidiese avanzar en esta dirección quedaría luego habilitado para acordar un financiamiento bajo la línea denominado “stand by arrangement (SBA)”, lo que la habilitaría a recibir un desembolso de hasta US$ 6.400 millones anuales en un programa de financiamiento de 3 años, lo cual eleva el monto total a US$19.300 millones. Como contrapartida, se exigiría un monitoreo periódico de indicadores económicos relacionados con la crisis de balanza de pagos; y el desembolso de los tramos de financiamiento del 2do. y 3er. año dependerían del cumplimiento de políticas económicas exigidas por el FMI.    Estas políticas pueden incluir metas sobre el tipo de cambio, el déficit fiscal y la emisión monetaria.   Sin embargo, Argentina no podría acceder en el corto y mediano plazo a otras líneas de crédito de la entidad que permiten acordar desembolsos más elevados (entre US$ 9.600 millones y US$ 16.000 millones por año). Esto es porque los requerimientos del Fondo son demasiado elevados y de difícil alcance en el corto plazo para la Argentina actual:    i) mostrar una solida trayectoria de financiamiento en mercados de capitales;    ii) tener una baja y estable inflación;    iii) mantener una integridad en los datos y transparencia; y    iv) estar dispuesto a llevar a cabo fuertes políticas de ajuste y reformas en un espectro estructural y amplio.   En definitiva, volver con el FMI es una alternativa positiva para tener acceso a un mayor ingreso de divisas, pero no sólo exige un cambio de discurso (lo más fácil) sino una modificación de las políticas y de algunos “fundamentos” de la macroeconomía argentina actual. Creemos que es posible, pero llevará tiempo.   2) Club de París: Argentina debería solucionar su default con el Club de París para poder volver a los mercados internacionales de crédito y lograr que ingresen divisas por la cuenta de capital de la balanza de pagos. La deuda acumulada suma US$ 9.000 millones, de los cuales US$ 5.067 millones corresponden a capital y US$ 3.933 millones a intereses corridos, moratorios y punitorios. Cuando el gobierno mostró alguna intención para normalizar el statu-quo de esta deuda, la entidad multilateral de países exijía al menos US$ 2.000 millones en efectivo por año.   Si así fuese, el monto anual de cancelación en efectivo implicaría una nueva fuente de pérdida de reservas del BCRA. Es decir, arreglar con el Club de París implicaría probablemente perder US$2.000 millones por año para volver a los mercados y emitir bonos por un monto mayor y así lograr un saldo neto positivo en la cuenta de capital de la balanza de pago que impactaría positivamente sobre las reservas del BCRA.   3) Hold Outs: Al igual que en el caso del Club de París, el arreglo con los Hold Outs implicaría una salida (pérdida) de dólares (reservas) de “una vez” para mejorar el acceso a los mercados y emitir bonos por un monto mayor, logrando un saldo neto positivo en la cuenta de capital de la balanza de pago que impactaría positivamente sobre las reservas del BCRA. Eso sí, el pago a los Hold oouts debería hacerse recién en 2015.   4) CIADI: En octubre de 2013, el gobierno acordó pagar US$ 506 millones a 5 empresas estadounidenses que contaban con fallos firmes a su favor ante el tribunal arbitral del Banco Mundial. El acuerdo incluyó un quita del 25% del monto reclamado y el saldo bonos en dólares por lo que no implicó una salida de reservas inmediata. El pago fue un requisito para avanzar en la liberación de créditos por US$ 3.000 millones en 3 años con el Banco Mundial que se encontraban obstaculizados por el voto de USA. El acuerdo fue instrumentado en bonos, por lo cual no trae aparejado pérdidas de reservas en el corto plazo y favorece la entrada de IED en el mediano plazo.    No obstante, es relevante conocer que otras empresas extranjeras mantienen reclamos en el CIADI contra la Argentina por Aerolíneas Argentinas, Aguas Argentinas y otros incumplimientos de contratos por un monto próximo a los US$ 2.600 millones. En pocas palabras, el gobierno podría seguir reconociendo y acordando arreglos con los demandantes en el CIADI. Arreglar con el CIADI no implicaría perder más reservas, pero si un mayor aumente del stock de deuda nominada en dólar y con residentes en el extranjero en el corto plazo. Como contrapartida se apuesta a que haya más IED en el mediano y largo plazo para engrosar la cuenta de capital de la balanza de pagos y acrecentar las reservas del BCRA.   5) IED: Argentina nunca tuvo tan poco IED como en la última década. El progresivo deterioro de la IED tuvo -por lo menos- 2 consecuencias negativas en la esfera macroeconómica interna. Por un lado, redujo el gasto en capital de las empresas y, por ende afectó negativamente al nivel de actividad doméstico.    Por el otro, le quitó a la economía un canal de ingreso de dólares, lo que lógicamente terminó impactando negativamente sobre el mercado cambiario.   Argentina es el patito feo de la región en materia de IED. Los contextos locales en América Latina resultan particularmente favorables y atractivos para los inversores globales. Los recursos naturales atraviesan un prolongado ciclo de precios elevados, mientras que los mercados internos de los países de la región dan cuenta de varios años de crecimiento sostenido y ofrecen oportunidades de negocio para el desarrollo de servicios (telecomunicaciones, comercio y servicios financieros).   En pocas palabras, Argentina no ha aprovechado uno de los mejores ciclos históricos de ingreso de IED a las economías en vías de desarrollo. Hemos perdido la posibilidad de financiar -por este medio- inversión productiva, tecnología, energía, mejores servicios públicos, etc.   En 2013, Argentina sería uno de los países de la región que presenta la caída más significativa de la IED. En concreto, la inversión extranjera se contrajo un 18%, mientras que Brasil, Perú y Uruguay se habría incrementado un 20%, 12% y 16% respectivamente.   Contrariamente, en Chile la IED mostró una reducción mayor a la de Argentina (-30%).   Excluyendo a Colombia, Argentina fue el país de la región con menor dinamismo en materia de inversión extranjera directa en los últimos años. Entre 2005 y 2013 la IED aumentó tan sólo 96% en Argentina, mientras que en Chile, Uruguay y Brasil creció entre 194% y 418%.   Peor aún, en términos de PBI los resultados son contundentes: Argentina es el país de la región con menor porcentaje de IED respecto del PBI. En efecto, este ratio se ubica cerca del 2%, muy por debajo de Chile (7%), Uruguay (5%) y Perú (5%).   En síntesis y a modo de ejercicio en un escenario posible, extrapolando el ratio IED/PBI de Brasil (3.1%), Argentina podría recibir unos US$ 15.000 millones en 2014, lo cual representa US$5.000 millones adicionales durante este año. En un escenario muy positivo y extremadamente difícil de alcanzar, se podría extrapolar la relación IED / PBI (6.5%) de la economía Peruana.    En este escenario, nuestro país recibiría unos US$ 32.000 millones, lo que significaría unos US$ 22.000 millones más de IED que los que recibimos en la actualidad (US$10.000 millones). Igualmente, es importante detallar que el aumento de la IED no es un fenómeno de corto plazo, tiene mediano y largo alcance.   Además, el incremento de la IED exige indefectiblemente relajar el Cepo cambiario y las trabas a las importaciones, ya que ningún inversor internacional invertiría en nuestra economía sin la certeza de que podrá girar dividendos y acceder a los insumos, bienes intermedios y bienes de capital necesarios para la producción.   Sin relajación del Cepo, es difícil que aumente la IED. Es condición necesaria, pero no suficiente. No creemos, al menos en el corto plazo, que se implemente una relajación indiscriminada del Cepo como para pagar dividendos o destrabar importaciones para acceder libremente a los insumos, bienes intermedios y bienes de capital necesarios para producir.   Lo que podría ocurrir es que la nueva conducción económica intente firmar acuerdos puntuales con firmas extranjeras dispuestas a invertir en Argentina; permitiéndoles pagar dividendos e importar insumos necesarios.    De existir este esquema, el aumento de la IED sería acotado en 2014. Sintetizando, la IED muy difícilmente pueda contribuir en forma relevante a amortiguar la fuga de reservas en 2014.   6) Aumento de exportaciones: El Jefe de Gabinete, Jorge Capitanich, estableció una meta de exportaciones de US$95.000 millones para 2014. Está meta de exportaciones se encuentra alineada con la proyección del Presupuesto 2014.   La meta de aumento de exportaciones hay que entenderla dentro del contexto de escasez de divisas y deterioro del saldo comercial, ya que son nuestra única fuente genuina de ingreso de divisas. En los 10 meses transcurridos en 2013 el saldo comercial acumula unos US$ 7.800 millones y esperamos que el año cierre con unos US$ 9.000 millones aproximadamente; un tanto menor a las proyecciones de superávit comercial del presupuesto 2014. La cifra que estimamos tiene implícito un nivel de exportaciones e importaciones en torno a los US$ 84.000 millones y US$ 75.000 millones en todo 2014; respectivamente.   En este marco, las proyecciones oficiales plasmadas en el Presupuesto 2014, avaladas por el nuevo jefe de gabinete Capitanich, estipulan un superávit comercial de US$ 10.000 millones con unas exportaciones de US$ 95.000/94.000 millones para 2014; lo que implica un aumento “optimista” del 13%/12% interanual y unas importaciones de US$ 84.000 millones.   Debe tenerse en cuenta que el nivel de importaciones no es independiente del ciclo económico, sino que se encuentra ligado al nivel de actividad. Es decir, nuestra economía necesita bienes importados, como energía, combustibles, bienes de capital e insumos intermedios, para poder producir y crecer. El estudio econométrico que llevamos a cabo para entender el nivel de importaciones que se requiere por cada punto de crecimiento exhibe una elasticidad importaciones/crecimiento de aproximadamente 3%. Lo que indicaría que por cada punto porcentual que se expande nuestra economía, las importaciones se incrementan un 3%.   En efecto, se trata de una sábana corta: Para crecer, la economía argentina necesita importar y si lo hace pierde superávit comercial y reservas internacionales. El crecimiento económico proyectado por el Presupuesto 2014 (6.2%), implicaría unas importaciones de US$ 89.700 millones, que con las exportaciones proyectadas (US$ 94.000 millones) generaría un superávit de sólo U$S 4.300 millones, comprometiendo aún más la entrada neta de divisas al país.   De lo contrario, para mantener la meta de superávit comercial en torno a los US$ 10.000 millones, se necesitarían exportaciones por casi US$ 100.000 millones, con un aumento implícito del 19% respecto a las ventas externas de este año. Obviamente esta cifra resulta inalcanzable, dado que difícilmente los principales rubros de exportación -como la soja y los autos- puedan mostrar volúmenes y/o precios (tan) mayores a los de este año.   Incluso unas exportaciones de US$ 94.000 millones, con un aumento del 12% (US$ 10.000 millones adicionales a las de este año), resultan demasiado optimistas aún promoviendo exportaciones de carne y de trigo, con el costo inflacionario implícito en dichas medidas.   Por último, en 2014, el PBI se incrementaría un 1.8% a/a, haciendo que la economía necesite importaciones por U$S 79.300 millones y exportaciones por US$ 89.300 millones para alanzar US$10.000 millones de superávit comercial.   Es decir, aún con nuestra baja proyección de tasa de crecimiento del 1.8% anual para 2014 se necesitaría que las exportaciones aumenten un +6.3% el año próximo, pasando de US$84.000 millones (2013) a US$89.300 millones (2014).    Un crecimiento del 6.3% resultaría difícil conseguir por medio de nuestros rubros más tradicionales (soja y autos). De modo que para intentar lograr dicha cifra se debería liberar el comercio de rubros regulados como la carne, el trigo y el maíz; a la vez que se deberá estimular las ventas de los productos de exportación de las economías regionales que vienen en plena caída.   En pocas palabras, probablemente se liberarían (en parte) más exportaciones de carne, trigo y productos regionales para (sólo) que la economía se acerque a la meta de exportaciones, pero muy probablemente impactará sobre el nivel general de precios acelerando la inflación.   Es decir, el objetivo de exportar más entrará en conflicto con el objetivo de la nueva conducción económica, que procuraría disminuir la inflación con acuerdos sectoriales diferenciados de precios, salarios y rentabilidades.   Por el lado de la Salida de Divisas   1) Fondo de Desendeudamiento: Creemos que lo más probable sea que se deje de lado la política oficial de desendeudamiento el próximo año. Es decir, Argentina no usaría reservas del BCRA para pagar deuda soberana en 2014. Según el Presupuesto 2014 el Fondo Desendeudamiento son US$10.000 millones, pero según nuestras estimaciones sólo se necesitarían US$ 5.800 millones para pagar vencimiento de deuda con acreedores privados (incluye el pago del Cupón PBI). Este monto debería buscarse en el mercado voluntario de crédito internacional.   2) Pérdida de Reservas por Pasajes Turismo y Compras con Tarjeta en el Extranjero: En la actualidad los pagos al extranjero por Turismo, pasajes y compras al exterior son una de las principales explicaciones detrás del déficit de la cuenta servicios de la cuenta corriente, del resultado negativo de la balanza de pagos y de la pérdida de reservas.   Entre 2002 y 2012 la cuenta Servicios fue estructuralmente equilibrada es decir, entraban aproximadamente la misma cantidad de dólares que salían.    Sin embargo, a partir de 2010 el resultado de la cuenta Servicios se hizo crecientemente negativo, aumentando el déficit sucesivamente de -US$1.090 millones (2011) a -US$3.810 millones (2012) y -US$9.046 millones (2013).   Puntualmente, en 2013 el déficit de la cuenta servicios crecería US$5.236 millones, lo cual estaría explicado en un 75% (US$3.903 millones) por un aumento de los pagos (salidas) y tan sólo en un 25% (US$1.333 millones) por una merma en los cobros (entrada).   No obstante, en la actualidad el principal rubro deficitario de la cuenta Servicios es la cuenta de “Turismo y viajes al exterior”. El rubro “Turismo” pasó de ser superavitario u oferente de dólares, a ser deficitario (o demandante). En 2012 el déficit alcanzó US$ 3.000 millones, mientras que este año los argentinos habrían demandado dólares para viajar al exterior por US$ 8.700 millones, generando un déficit de US$ 7.028 millones, equivalente a aproximadamente el 86% del déficit de toda la cuenta de Servicios.   Claramente, podría ser que el gobierno intente acotar la salida de dólares por turismo, viajes y pasajes para disminuir el ritmo al cual el BCRA está perdiendo reservas. El Ministerio de Economía y el BCRA pueden subir impuestos, acelerar el ritmo de devaluación, desdoblar el tipo de cambio para las tarjetas y/o el Turismo y/o establecer cupos y límites de compra.   Inclusive, en un extremo podría hasta prohibir el uso de las tarjetas para algún tipo de consumo particular. En este sentido, podría adoptar una sola de estas medidas, un conjunto de ellas o todas juntas. Todavía no sabemos qué hará el gobierno efectivamente.   Sin embargo, las medidas que adopte el Gobierno en lo relativo a Turismo, Pasajes y Compras con Tarjetas sólo podrían aminorar en parte la pérdida de reservas vía este canal pero no detenerla o revertirla. Es decir, el BCRA seguirá perdiendo reservas por medio de este canal en 2014.