ECONOMÍA PRE-ELECCIONES

INFORME DE ECONOMÍA & REGIONES

El 1er. semestre registró una mejora del nivel de actividad explicada principalmente por 5 variables: La buena (no record) cosecha de soja, los elevados precios internacionales de commodities, el repunte de exportaciones de automotores a Brasil, el dinamismo del consumo, la construcción por más gasto público (y emisión monetaria) y el efecto estadístico (positivo) de una base de comparación baja. Sin embargo, de las 5 variables que en la actualidad están favoreciendo la recuperación del nivel de actividad, sólo las políticas fiscal y monetaria expansivas del Gobierno Nacional podrían mantener su efecto positivo a lo largo de todo este año. La recuperación de la construcción tiende a ser limitada ya que viene siendo traccionada por la obra pública. La industria muestra un repunte marginal impulsado por el sector automotriz; pero hay interrogantes exógenos. La soja tampoco podrá ser la salvadora ya que las expectativas de reversión de la política monetaria en USA ya afectan negativamente su precio futuro. El comportamiento especulativo de los exportadores sumado al debilitamiento del salario real y el recrudecimiento de las condiciones del mercado laboral afectaron la dinámica del comercio y del transporte de cargas.

La sensacón térmica del nivel de actividad ha mejorado en el 1er. semestre de 2013. Esta mejora es explicada principalmente por 5 variables. Por un lado, se destaca la buena (no record) cosecha, los buenos precios internacionales de soja y el repunte de las exportaciones de automotores a Brasil. Por el otro, el dinamismo del consumo y la construcción impulsados por el gasto público (y emisión monetaria) y el efecto estadístico (positivo) de una base de comparación muy baja.
 

Ahora bien, de las 5 variables que apuntalan la mejora del nivel de actividad, el Gobierno sólo maneja el gasto público y la emisión monetaria que lo financia. El ritmo de liquidación de la cosecha depende de los productores / exportadores y su volumen depende del clima. 

 

Los precios internacionales de la soja dependen fundamentalmente de la política monetaria de USA y de la fortaleza del dólar y de los vaivenes de la oferta y demanda de su mercado. Por otro lado, el nivel de actividad de Brasil depende positivamente del ingreso de capitales a su economía, que es función positiva de la liquidez internacional y las expectativas de política monetaria expansiva de USA. 

 

En pocas palabras, el nivel de actividad doméstico -explicado por cosecha, el precio de la soja y Brasil- es función de variables que se encuentran totalmente fuera del alcance de manejo del Gobierno. 

 

A su vez, el efecto estadístico, que también está jugando a favor, depende únicamente de los “números” del mismo período del año anterior.

 

Efecto estadístico: La futura sostenibilidad de la reciente mejora del nivel de actividad dependerá del desempeño de estas 5 variables. El efecto estadístico será aún mayor y jugará más favor en el 2do. y 3er. trimestre de este año, porque esos períodos fueron los de menor nivel de actividad en 20121. 

 

De esta manera, el componente estadístico del crecimiento del 2do. y 3er. trimestre de este año superará probablemente al que tuvo lugar en los primeros 3 meses del año. Sin embargo, ese efecto estadístico positivo disminuiría en el 4to. trimestre de 2013 y también en 2014, cuando la base de comparación sea más elevada.

 

Política macroeconómica: El gasto público y la emisión monetaria, variables manejadas por el Gobierno, se acelerarían en los últimos 5 meses, contribuyendo a un apalancamiento adicional a la actual recuperación económica.

 

Sin embargo, focalizando el análisis en el largo plazo y pensando en 2014, las políticas fiscales y monetarias expansivas, que se aplican en la actualidad para apuntalar el nivel de actividad, acrecientan las inconsistencias de política económica y los problemas estructurales sin resolver. Si nada cambiara, las reservas del BCRA llegarán a US$ 35.300 millones en diciembre de este año y descenderían hasta US$ 26.000 millones hacia fines de 2014.

 

Sin cambios en la actual política monetaria, la relación base monetaria / reservas (tipo de cambio de cobertura) aumentaría de $8.40 por dólar (actual) a $11.60 (fin 2013) y $21 (fin 2014). En pocas palabras, las políticas fiscales y monetarias apuntalan la recuperación de la actualidad a expensas de mayores inconsistencias económicas y menor crecimiento futuro.

 

Precio de la soja: La soja seguiría jugando a favor en lo que resta del año, pero con algo menos de fuerza. En la actualidad se ha liquidado un 55% de la soja y sus precios futuros tienen a bajar. El futuro en Chicago se comercializa a US$ 442 (septiembre’13) y US$ 432 (noviembre’13) dpor tonelada. En este escenario, creemos que lo más probable sería que la soja se terminara de liquidar en el tercer trimestre y su efecto positivo sobre el nivel de actividad desapareciera en los últimos tres meses del año.

 

En el largo plazo, la curva de futuros marca que en 2014 (US$ 435) el precio promedio de la tonelada de soja descendería un 14% en relación al precio promedio de la soja en 2013 (US$ 513). En este contexto, la contribución de la soja al proceso de crecimiento económico se reduciría en el próximo año.

 

Nivel de actividad de Brasil: Tampoco Brasil ayudaría a que Argentina creciera más fuertemente en la segunda mitad del año. Las estimaciones de crecimiento de Brasil han sido reducidas para el 2do. semestre de 2013. El menor ingreso de capitales y la depreciación del real ajustan su crecimiento hacia la baja. Paralelamente, su inflación doméstica se ubica en torno a la banda superior de la meta, lo cual anticipa que el Banco Central de Brasil (BCB) proseguirá subiendo la tasa de referencia SELIC.

 

> En pocas palabras, de las 5 variables que en la actualidad están favoreciendo la recuperación del nivel de actividad, sólo las políticas fiscal y monetaria expansivas del Gobierno Nacional podrían mantener su efecto positivo a lo largo de todo este año.

 

> Por el contrario, el efecto positivo del arrastre estadístico si bien aumentaría en el 2do. y 3er. trimestre, mermaría marcadamente en los últimos 3 meses.

 

> Paralelamente, el efecto positivo de la soja disminuiría paulatinamente hasta desaparecer por completo en el 4to. trimestre y el aporte positivo de Brasil no aumentaría o bajaría en lo que resta del año.

 

> De esta manera, la tasa de crecimiento del 4to. trimestre de 2013 sería menor que la de los 2 trimestres previos.

 

El nivel de las exportaciones 2013 (+6.7% interanual), que revisamos hacia la baja, no alcanza para dinamizar lo suficiente la actual recuperación económica. De hecho, estimamos una tasa de crecimiento baja de la economía (2.5%) para 2013; tan sólo 1.2 punto porcentual por encima de nuestra estimación de crecimiento de 2012 (1.3%).

 

¿Crecimiento anémico en 2014?

 

Durante los últimos 8 años la economía mundial jugó a favor de los emergentes en general y Argentina en particular. Sin embargo, con la crisis de Lehman el escenario internacional se “dio vuelta” y la soja y Brasil pasaron a jugar en contra y Argentina acusó el impacto negativo. Justamente, como consecuencia de una merma del precio de la soja, nuestro principal producto de exportación, y por la devaluación y caída del nivel de actividad de Brasil, nuestro principal socio comercial, en 2009 el producto bruto interno de Argentina se contrajo un 3.5%.

 

La coyuntura de 2009 se revirtió con cierta rapidez a partir de la inmediata respuesta de política monetaria expansiva de USA, que salió a “inundar” al mundo de dólares. La Reserva Federal (FED) emitió y la divisa norteamericana se mega depreció, el precio de la soja aumentó rápidamente, el real se apreció y Brasil volvió a crecer fuertemente. Es decir, la política de la FED, el precio de la soja y las ventas a Brasil sacaron a la economía local del letargo de fines de 2008 y 2009.

 

En la actualidad, los obstáculos al crecimiento de nuestra economía no son coyunturales, sino que parecieran ser estructurales. El movimiento de la economía mundial en 2010 y 2011, fue excepcional y no se repetirá. Por el contrario, la economía mundial, el precio de los commodities y la tasa de crecimiento de los emergentes en general y de Brasil en particular tenderán a volver a estándares más “normales”.

 

En concreto, el dólar ha iniciado el camino inverso al de los últimos años y se aprecia en el mundo, desinflando suavemente el precio de los commodities. Argentina sufriría las consecuencias de un mundo que dejaría de empujar vigorosamente; y que si bien no se le vendrá encima, le impondrá un techo a su tasa de crecimiento.

 

El problema es que debido a las crecientes inconsistencias de política económica y los problemas estructurales sin resolver, Argentina tiene cada vez menos herramientas disponibles para amortiguar y hacer frente al impacto negativo de una soja y un Brasil menos favorables.

 

Peor aún, el avance del rojo fiscal de las cuentas públicas nacionales le quita poder de fuego al Gobierno como amortiguador de la anemia del nivel de actividad. Mientras que el superávit primario genuino (neto de Anses y BCRA) alcanzaba el 2.6% del PBI en 2008, ahora el déficit genuino se ubicaría cerca del -1.7% del producto.

 

Las presiones inflacionarias crecientes, la pérdida de reservas, la mayor depreciación del peso y el desdoblamiento cambiario han impactado negativamente sobre la capacidad de hacer política cambiaria contra cíclica. Probablemente los efectos positivos de una devaluación sobre el nivel de actividad y el empleo también serían más reducidos que en 2009.

 

Pensando en 2014, proyectamos un escenario internacional menos favorable que el del 2013, pero tampoco tan negativo como en 2008/2009. Sin embargo, hay que considerar que la salud macroeconómica actual es más delicada que la de 2008, por lo que los factores domésticos juegan más en contra que cinco años atrás. Lo más probable sería que las actuales políticas se intensificaran, aumentando las inconsistencias y generando un crecimiento de apenas un 1.8% en 2014.

 

En este contexto, nos parece útil hacer un breve recuento sectorial de lo acontecido en materia de nivel de actividad, cuando el mundo dejó de jugar a favor en 2009.

 

Contexto Internacional y su impacto negativo en 2009

 

La salida de capitales en Brasil provocó la devaluación del Real, haciendo que su nivel de actividad caiga un 2% en promedio en 2009. Este fenómeno impactó en nuestra economía reduciendo las exportaciones, ya que más del 20% de nuestras ventas al exterior se dirigen a Brasil; siendo los productos industriales (como automóviles, autopartes y metales) el principal rubro de exportación hacia ese destino.

 

Por su parte, las exportaciones del complejo sojero, que representan aproximadamente el 25% de nuestras exportaciones totales, mostraron una caída de aproximadamente 20%. El sector primario fue uno de los sectores más afectados, exhibiendo una retracción mayor al 20% durante el periodo bajo estudio.

 

La caída de las exportaciones primarias en general y de la soja en particular, también se reflejó en los sectores vinculados como el transporte, la intermediación financiera, la construcción, la producción de alimentos, etc.

 

Contexto internacional actual y su impacto en micro sectores domésticos

 

Si bien en la actualidad el contexto internacional no se ha desplomado, tal como ocurrió en 2008/2009, los motores externos estarían mostrando síntomas de debilidad. La dinámica del mundo comienza a recomponerse lentamente, imponiéndole un techo al crecimiento de los emergentes y al precio de las materias primas. Si bien no se trata de una tendencia totalmente definida, deberíamos esperar un crecimiento moderado de Brasil y un precio de la soja que se vaya desinflando suavemente con el correr del tiempo. De modo que la economía local se vería paulatinamente afectada por este escenario.

 

Este año nuestra economía estaría mostrando señales mixtas, donde conviven sectores que se recuperan con otros que no han logrado revertir la tendencia del año pasado. En el agregado, el crecimiento sigue siendo anémico.

 

La construcción se recupera en los primeros 6 meses del año, con un incremento interanual del 7% aproximadamente de los despachos de cemento como consecuencia de las obras públicas (en un año electoral) y de las construcción de empresas. 

 

Sin embargo, ni la construcción de viviendas para la familia, ni el sector inmobiliario habrían retomado el crecimiento que mostraban antes del 2012. Por lo que no habría que esperar que la construcción retomara el dinamismo del pasado. La recuperación de la construcción también tiende a ser limitada ya que viene siendo empujada por la obra pública y las medidas proteccionistas (en especial las restricciones a la compra de dólares) le quitaron el atractivo de ser una inversión en dólares y de bajo riesgo.

 

Por su parte, la industria muestra un repunte marginal traccionada por el sector automotriz (y otras actividades vinculadas como la industria del caucho y del plástico). En efecto, si al agregado industrial (medido a través del EMI de INdEC) se le saca el sector automotriz, el índice (recalculado) muestra una caída del 2% en el primer semestre y en los últimos 12 meses.

 

No obstante, la industria automotriz tendería a suavizar su actual tasa de crecimiento en el mediano plazo. La industria automotriz depende de la economía brasilera. La posible reversión de política monetaria de USA podría forjar una salida de dólares, moderando el crecimiento de las exportaciones desde argentina y afectando principalmente al sector automotriz.

 

Las exportaciones del sector primario mostraron una contracción en el primer semestre, como consecuencia, en parte, de la incertidumbre provocada por el desdoblamiento cambiario y el incremento de la brecha que hizo que exportadores acopien parte de su producción y pospongan sus ventas al exterior.

 

Probablemente, el comportamiento especulativo de los exportadores sumado al debilitamiento del salario real y el recrudecimiento de las condiciones del mercado laboral (con aumento del desempleo en el 1er. trimestre del año) afectaron la dinámica del comercio y del transporte de cargas que exhibieron retracciones del 2% aproximadamente en los primeros 6 meses.

 

Por último, la soja tampoco podrá ser la salvadora en este caso; ya que las expectativas de reversión de la política monetaria en USA estarían afectando negativamente su precio futuro.