ECONOMÍA & REGIONES: Impacto de la expansión monetaria hacia fin 2015

La consultora Economía & Regiones elaboró un informe donde advierte sobre el impacto de la expansión monetaria hacia fin de año:

La política monetaria impacta con retardo sobre la inflación. Lo que se hace con los agregados monetarios afecta la variación del nivel general de precios entre 10 y 18 meses más tarde. Si se tiene en cuenta que Vanoli subió sostenidamente el ritmo de expansión monetaria desde el 19% interanual (septiembre 2014) hasta el 39% (julio’15) y 31% (agosto’15), ubicándolo muy por encima del crecimiento (abultado) del PBI nominal (precios + actividad), no debería sorprender que se acelere la inflación. De hecho en varios semanarios de este año, desde E&R advertimos que lo más probable era que la inflación comenzara suavemente acelerarse más cerca de fin de 2015 y comienzos de 2016.

Actualmente el aumento del nivel general de precios se ubica en torno al 25% (IPC CABA) y 26.6% (IPC Congreso) interanual, y el proceso que llevó a que la inflación descendiera desde 38% a/a estaría llegando a su fin.

Los índices de precios al consumidor del INDEC, Congreso, C.A.B.A. y la provincia de San Luis ya confirman que la inflación mensual retomó una tendencia alcista; la cual se refleja en una tendencia lineal creciente de la tasa mensual de inflación en los gráficos. De esta forma, las diferentes fuentes señalan que la inflación mensual ya es en promedio un 23% más alta que hace 9 meses atrás.

El avance de la inflación mensual, que está principalmente impulsado por la expansión monetaria de Vanoli, ahora también está potenciada por la relajación del dólar cuasi fijo, lo cual tiene un efecto inmediato sobre los precios. 

Entre dic´14 y sep´15 el ritmo diario de devaluación se aceleró de 3% a 18% anualizado y la inflación mensual pasó de 1,8% a 2,1% (IPC-Congreso). A su vez, cada vez que el ritmo de devaluación se desaceleró (nov´14-ene´15 y abr-may´15) la inflación mensual también lo hizo en el mes subsiguiente.

Mercado cambiario: Se pierden reservas por dólar ahorro, aunque sirve para absorber pesos.

El Mercado cambiario ya no es expansivo como en los años anteriores, cuando el BCRA compraba dólares, acumulaba reservas y a cambio de ello inyectaba pesos. Ahora sucede lo opuesto. El BCRA vende dólares, pierde reservas y a cambio, retira pesos. Concretamente, el Banco Central absorbió $15.299 millones de la economía a través de la venta de divisas (perdida de reservas genuinas) en el cuarto bimestre del 2015; divisas que fueron contrapartida de la venta de dólar ahorro y el pago de importaciones.

La pérdida de reservas se maquilla con endeudamiento. Sin el swap con China y otras deudas bilaterales, las reservas habrían caído más de usd 1.600 millones solo en este bimestre.

Señoreaje (Emisión para financiar al tesoro): se modera por crecientes emisiones de BONAC y BONAD del SPN.

La emisión monetaria para financiar el déficit fiscal (señoreaje) contabilizó $34.825 millones en el cuarto bimestre de 2015. Esta cifra fue un 15% más baja que en igual periodo del año anterior. Esta menor demanda de financiamiento no es porque el SPN moderó su déficit sino porque decidio salir a financiarse más intensivamente en el mercado de bonos.

En lo que va de 2015 el sector público nacional (SPN) lleva colocados títulos públicos pagaderos en pesos por $58.500 millones, lo cual permite financiar el déficit fiscal con menos emisión del BCRA. La estrella de estas emisiones son los títulos BONAD que ajustan su capital por el valor del dólar oficial, y en menor medida los BONAC que pagan una tasa de interés variable equivalente al rendimiento de las LEBACs de 4 meses que subasta el BCRA.

En suma, la emisión para financiar al Tesoro sigue siendo elevada, aunque es menor a lo que el rojo fiscal sugeriría debido a que en la actualidad el Tesoro se está financiando crecientemente con deuda.

LEBACs y Pases: la emisión monetaria termina siendo más alta vía letras y pases.

El BCRA decide contrarrestar la menor expansión monetaria por sector público y la absorción vía mercado cambiario con menor colocación de LEBACs. En julio y agosto 2015 (+$19.525 MM) el BCRA se vio obligado a emitir menos que en julio y agosto 2014 (+$46.261 MM). Sin embargo, la autoridad monetaria no quiso convalidar dicha disminución del ritmo de crecimiento de la base monetaria. En consecuencia, este año el BCRA decidió cancelar en efectivo (emitir) $7.014 MM de LEBACs cuando en el mismo período del año anterior había optado por colocar en forma neta LEBACs y pases por $27.679 MM. Es decir, en julio-agosto 2015 las LEBACs fueron $34.693 MM ($7.014 MM + $27.679) más expansivas que en el mismo período del año anterior.

Como consecuencia de todas las operaciones con el mercado cambiario, sector público y LEBACs, la base monetaria se expandió en forma neta $26.539 millones, es decir 42.8% más que en el mismo período del año pasado cuando había crecido $18.582 MM. En este escenario, el stock de base monetaria ascendió hasta $509.258 millones con una variación del 31% a/a con respecto a fin de agosto ´14.

Previsión sobre la evolución futura de la inflación. En síntesis, hacia adelante esperamos que la respuesta de la inflación con respecto a la relajación de las políticas continúe su tendencia alcista. Porque, como ya hemos remarcado, la actual política monetaria expansiva de Vanoli, que aumentó el ritmo de expansión de la base monetaria de 15% a 31% a/a, comenzaría a tener un mayor impacto sobre los precios entre el segundo semestre 2015 y primero de 2016. Además, es muy probable que en la segunda parte del año el dólar cuasi fijo (debido al contexto regional) se deslice más pronunciadamente, lo que también contribuirá a la aceleración de los precios.

En concreto, la próxima administración recibiría una inflación acelerándose en torno a 28% interanual. Lo más probable es que en primer trimestre 2016 la inflación interanual se acelere más. A modo de ejemplo, si la inflación promedio mensual del primer trimestre saltara a 2.5% mensual, la inflación interanual treparía a 30.8% en marzo 2016. Si por el contrario, hubiese alguna corrección cambiaria y la inflación promedio creciera hasta 4.0%2 mensual en el primer trimestre 2016, en marzo 2016 la inflación interanual subiría a 37.1%.