INFORME DE SALVADOR DI STEFANO: LOS RIESGOS DE ENDEUDARSE Y EMITIR

30/01/2017

Los riesgos de endeudarse y emitir.

Por: Salvador Di Stefano

La gran afluencia de dólares plancha al tipo de cambio. Por otro lado, se emiten muchos pesos que atentan contra el nivel de precios y una suba de tasas. En este escenario, el balance del Estado es muy deficitario. ¿Qué pasa este 2017? . - El gobierno ha encontrado problemas en llevar su política económica adelante. Por ejemplo, si se endeuda en dólares en el exterior lo muestra como un gran éxito, pero lo que no dicen, es que luego hay que mutar de dólares a pesos para financiar el déficit, y eso obliga a más emisión monetaria. ¿Entonces? . - Esa emisión monetaria, si la dejamos en el mercado nos llevara a un escenario de mayores precios. Si la sacamos de mercado vía letras del Banco Central, impulsaremos la tasa de interés. ¿Subiría la tasa de interés? . - Soy el único que comete la herejía de decir que la tasa puede subir. Si ingresan dólares del exterior el tipo de cambio se plancha.  . - En el año 2016 el dólar subió el 21,9% contra una inflación del 36,6% anual, como la mide el presidente del Banco Central. Esto implica que hubo un fuerte retraso en el tipo de cambio, que se va acumulando y en algún momento se tendrá que ajustar. Te pueden decir que en el 2015 paso de $ 8,55 a $ 13,00 . - Correcto en el año 2015 subió el 52% anual, pero veníamos de un gran retraso de los últimos años. Fijate que en dos años el tipo de cambio aumento el 85,3% anual, y todavía hay un alto atesoramiento en dólares y record de viajes al exterior. Tampoco somos competitivos para exportar productos primarios en su totalidad, hay muchos problemas para ganar mercado externo. El dólar sigue planchado por los dólares financieros que ingresan.  . - Desde diciembre a la fecha el dólar a definido un lateral con base en $ 15,50, y un techo en $ 16,00. Eso hizo que todos los que apostaran a la suba en el mercado de futuro hayan perdido. Sin embargo, la tasa no baja.  . - La tasa de interés que pagan las lebac no bajan, y tampoco bajaran en los próximos meses porque la inflación sigue diciendo presente. En los últimos 6 meses del año 2016 la inflación anualizada se ubicó entre un 18% y 19% anual.  . - Correcto, ese es el piso de inflación, fueron meses en los que no se incrementaron los combustibles, la luz, el gas, el agua, no hubo actualización de paritarias, y menos suba de impuestos provinciales y municipales. Que pasa en la primera parte del año 2017.  . - El mercado recibirá los incrementos de precios de combustibles, los servicios públicos, las paritarias, los mayores impuestos provinciales y municipales. Nada es gratis, eso se terminará trasladando a precios. En cuanto estimas la inflación del año 2017.  . - Nosotros creemos que la inflación tiene un piso del 19% anual, que es lo vivido en el segundo semestre del año 2016. Los incrementos que veremos en el primer semestre del año 2017 la pueden llevar a un rango entre 22% y 25% anual. Primer trimestre 2017 . - Las proyecciones privadas dan cuenta de una inflación del 1,8% para el mes de enero, y 2,0% para febrero. Si en marzo repite el 2,0% de febrero, en el primer trimestre tendrán el 5,8% anual, con ese comienzo no llegas a la meta del 17% anual que propone el presidente del Banco Central. ¿El dólar como lo ves? . - Si vamos a la proyección del gobierno, habla de un dólar de $ 18,00 para el año 2017, no lo digo yo lo dice el gobierno. Eso implica que comienza el año en $ 16,00 y termina el año en $ 20,00. A priori sería una suba del 25%. Supongamos que este no sucede, y que la oferta de dólares hace que el tipo de cambio se limite a crecer a $ 19,00, eso implica una suba del 18,75% anual. En este escenario no sería conveniente tener dólares.  . - Tampoco luce muy atractivo tener pesos. La tasa de lebac está en el 23,2% anual a corto plazo, a mayor plazo se ubica en torno del 22% anual. En este escenario la mejor inversión es comprar bonos en dólares, te quedas con la suba del tipo de cambio más un premio adicional, que va entre el 3% anual para un plazo de 90 días, a un premio del 7% anual para un plazo de 10 años. Ves poco atractiva la inversión en pesos. . - Absolutamente, apuesto todas mis fichas al bono en dólares. Acciones . - Cuidado con el vencimiento del mercado de futuros y opciones el 17 de febrero próximo. Creemos que operaría una baja, y luego sería un buen momento para invertir. Vos decías que en un escenario como el actual los agentes económicos compran dólares, propiedades, viajan al exterior y un auto importado. . - Claramente el dólar está muy barato. Si en este escenario no viajas al exterior y lo pagas en 12, 15 o 18 cuotas te estás perdiendo una buena forma de comprar dólares muy baratos. Si no compras un auto importado financiado en 24 meses, te perdes otra oportunidad de comprar dólares baratos. Las propiedades se financian vía el costo de la construcción, que crece a mayor ritmo que la devaluación, por ende, las propiedades van a aumentar en dólares. Esto no es sostenible en el tiempo.  . - El gobierno estima que sí, que lo podrá sostener, y para ello utiliza la variable endeudamiento, que retrasa mucho más el tipo de cambio. Entonces . - Mientras el gobierno sea creíble y reciba financiamiento externo, el dólar seguirá planchado. Si por esas cosas que tiene la vida, habría una restricción externa para endeudare, el escenario monetario y cambiario cambiaria abruptamente. ¿Gana las elecciones el gobierno? . - El gobierno sigue apostando a medirse contra el Kirchnerismo, no asoma un nuevo líder en el peronismo, y el camino está despejado para ganar en el año 2017. Hay que convivir con el retraso cambiario.  . - Correcto, e ir haciendo inversiones en ese camino. El déficit fiscal del gobierno ¿es muy grande?  . - Elevadísimo Me lo explicas.  . - Como no, pero vamos por parte: 1)    El déficit entre ingresos menos egreso netos de intereses es de $ 361.408 millones.   2)    Si le sumamos los intereses, que ascienden a $ 185.253,40, el déficit es de $ 546.661,80   3)    Si le sumamos los aportes del Banco Central y la Anses que suman $ 179.493,80 millones, el déficit es de $ 726.155,80, que equivale a la friolera de U$S 47.853,68 millones, que equivale al 9,1% del PBI. Estamos al horno con papas. . - Esto es lo que marcaban economistas como Alfonso Prat Gay y Melconian, el déficit es muy elevado, y poco se ha realizado para bajarlo. En este escenario dependes mucho de variables externas, que son variables incontroladas. El triunvirato de Peña, Quintana y Lopetegui creen que no pasara nada malo, pero eso nunca se sabe. Como fue la obra pública en el año 2016 . - Los gastos de capital del año 2016 ascendieron a $ 182.045,2 millones, que fueron un 13,2% mayores a los del año 2015 que ya eran bajos. En términos de dólares equivalen a U$S 11.400 millones, es casi lo mismo que pagamos de intereses, un 2% del PBI. Como ves el año 2017 . - El gobierno espera invertir una suma equivalente a $ 500 millones por día, eso equivale a otros $ 182.500 millones, no vemos una diferencia sustancial. Esperemos que dicha inversión se note en la calle, pero es tan grande el déficit de obra pública, que deberán pasar muchos años para poder apreciar una mejora sustancial, y una baja en los costos de logística. Conclusiones 1)    Tenemos un tipo de cambio muy bajo, que no alienta a mejorar las exportaciones. Las exportaciones 2015 fueron U$S 56.789 millones, y las 2016 U$S 57.736 millones. Para el año 2017 habrá desmejora en los precios de exportaciones y menos cosecha de soja, con lo cual seguimos con exportaciones planchadas, eso implicaría importaciones que seguirán siendo bajas. En el año 2015 las importaciones fueron de U$S 59.759 millones, y en el año 2016 U$S 55.608 millones. El tipo de cambio por razones electorales y de diseño de plan económico seguirá bajo y subirá menos que la inflación.   2)    La inflación está llamada a estar por encima del 20% anual, ya que el gobierno necesita incrementar las tarifas y bajar subsidios, en el año 2015 las transferencias privadas (subsidios) fueron de $ 322.387,3 millones, y en el año 2016 ascendieron a $ 505.787,6 millones, por ende, crecieron el 56,9% anual. Para el año 2017 hay que bajar esta partida, por ende, es necesario subir tarifas y bajar subsidios. Esta política tiene externalidades positivas y negativas. Por el lado positivo, baja el déficit fiscal, y genera más inversión en el sector privado, ya que las empresas de servicios públicos no necesitan el subsidio del Estado para ser rentables. La externalidad negativa es más inflación y menos poder adquisitivo para el asalariado, lo que afecta al consumo privado.   3)    En este escenario se perjudican las actividades ligadas a la exportación porque el tipo de cambio sigue bajo con mayores costos por la suba de precios internos. Las actividades ligadas al mercado interno se ven afectadas por la pérdida de poder adquisitivo de los asalariados. Esto hará que el crecimiento del año 2017 sea muy amarrete, y sigue siendo un año de ajuste económico.   4)    El lado positivo, es la enorme cantidad de dinero que llega del blanqueo, y la posibilidad que ese dinero se derrame en el mercado interno, vía inversión, compra de activos o se utilice para comprar bonos y financiar al Estado.   5)    Para tener un mayor crecimiento económico, dependemos de que los precios internacionales suban, y que esto genere un efecto riqueza entre los exportadores. El mercado interno, sin una dinámica de mejores ingresos para los asalariados, termina ajustando a la baja, y estará en la habilidad de cada emprendedor, saber capturar una mayor porción de mercado, en detrimento de su competencia. Informes privados: El tipo de cambio y el mercado de futuro. La suba del trigo, maíz y soja muy quietos. El viernes datos de empleo en Estados Unidos. La reunión de la Reserva Federal. Hasta el 3 de febrero mercados asiáticos cerrados. El 7 de febrero reunión cumbre entre Macri y Temer.